产品深度：雪球（Snowball）

雪球是近 3 年中国市场最火爆的 OTC 产品。它是结构化产品的”王炸”——理解雪球，你就理解了结构化产品的本质。

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一、产品结构定义

一句话

雪球 = 卖出看跌期权 + 自动赎回机制

flowchart TB
    Start[期初] --> Monitor{每日观察}
    Monitor -->|价格 ≤ 敲入价| KI[敲入状态]
    Monitor -->|每月观察日 价格 ≥ 敲出价| KO[敲出触发]
    KI --> KI_Monitor{每日观察}
    KI_Monitor -->|到期未敲出| Loss[亏损: 承担跌幅]
    KI_Monitor -->|价格 ≥ 敲出价| KO
    KO --> Win[获得票息<br/>产品提前终止]

关键条款

条款	典型值	系统字段
挂钩标的	中证500/沪深300/个股	代码+名称
期限	12/24个月	日历计算
敲出价（KO）	期初价 × 100%~105%	自定义百分比
敲入价（KI）	期初价 × 70%~80%	自定义百分比
年化票息	15%~25%	产品参数+报价
敲出观察日	每月（月度固定一天）	knockout_dates[]
敲入观察	每日	系统每日比对
锁定期	前3个月不可敲出	首个观察日计算

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二、核心业务规则（PM必须精确理解）

2.1 敲入敲出判定算法

敲出判定（每月一次）：

在每个敲出观察日：
if (标的价格 ≥ 敲出价):
    触发敲出事件
    产品提前终止
    支付票息（按实际持有天数）

敲入判定（每日一次）：

在每个交易日收盘后：
if (标的价格 < 敲入价):
    触发敲入事件（仅记录，不终止）
    一旦敲入，雪球失去"下跌保护"

2.2 四种结局的计算公式

情景	触发条件	投资者收益	券商收益
按时敲出	某月观察日价格 ≥ KO	年化票息 × 持有月/12	-票息 + 对冲收益
敲入后敲出	先跌穿KI，后涨超KO	同上（票息照付）	同上
敲入未敲出	跌穿KI，到期未回KO	(期末价-期初价)/期初价 × 名义本金（负数）	此亏损 = 券商场内对冲盈利
未敲入未敲出	全程在KI~KO之间	年化票息 × 全期限	-票息 + 对冲收益

2.3 对冲策略（券商视角）

券商卖出雪球后，需要在场内做 Delta 对冲：

雪球头寸 ≈ 看跌期权空头

Delta 变化规律：
- 价格 > KO（敲出价）：Delta ≈ 0（马上要敲出了）
- 价格在 KI~KO 之间：Delta 从 0 逐步变为 -0.2 ~ -0.5
- 价格接近 KI（敲入价）：Delta 迅速增加到 -0.8 ~ -1.0
- 价格 < KI（敲入价）：Delta ≈ -1.0（充分暴露）

对冲操作：

当价格高时（Delta≈0）：不持仓
当价格下跌时（Delta变大）：买入标的
当价格接近敲入（Delta骤增）：大量买入（可能放大市场波动）
当价格继续下跌（Delta≈-1）：持有标的（等于直接多仓）

“雪球敲入效应”：大量雪球同时临近敲入，券商齐买入对冲，会推高市场——这就是所谓的”雪球敲入导致市场波动”。

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三、存量管理业务流

3.1 每日检查清单

检查项	操作	系统功能
敲入检查	当日收盘价 < 敲入价？	自动比对+记录
敲入后处理	记录敲入事件、通知客户、更新风险状态	事件触发+通知
敲出检查	观察日价格 ≥ 敲出价？	日历+价格自动比对
对冲检查	当前 Delta 是否在目标范围	对冲建议报告
票息计提	每日计提应付客户票息	自动计算
保证金追保	保证金比例是否达标	Margin Call 引擎

3.2 敲出处理流程

判断：当日是敲出观察日 AND 收盘价 ≥ 敲出价
    ↓
触发敲出事件
    ↓
计算：应付票息 = 名义本金 × 年化票息 × 持有天数 / 365
    ↓
通知：客户（"恭喜您的雪球敲出了！"）
    ↓
结算：支付票息 + 返还保证金
    ↓
交易关闭
    ↓
归档

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四、雪球系统数据模型（核心表）

{
  "snowball_trade": {
    "trade_id": "SN20240101-001",
    "underlying": "000905.SH",          // 中证500
    "initial_price": 5500.00,
    
    "knock_in_price": 4400.00,          // 80%
    "knock_out_price": 5665.00,         // 103%
    "knock_in_occurred": false,         // 是否已敲入
    "knock_in_date": null,              // 敲入日期
    "knock_out_occurred": false,        // 是否已敲出
    "knock_out_date": null,             // 敲出日期
    
    "coupon_rate": 0.18,                // 年化票息
    "coupon_accrued": 0.00,             // 已计提票息
    
    "lockup_months": 3,                 // 锁定期
    "ko_observation_frequency": "monthly",
    "ko_observation_dates": ["2024-02-01", "2024-03-01", ...],
    
    "status": "active",                 // active/knocked_in/knocked_out/matured
    "scenario": 0                       // 1=按时敲出 2=先敲后敲 3=敲入未敲 4=未敲
  }
}

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五、雪球相关的黑话

黑话	意思	业务含义
”敲出了”	价格涨超敲出线	产品提前终止，客户盈利
”敲入了”	价格跌破敲入线	失去保护，开始承担风险
”雪球结构”	雪球产品的总称	可能指经典雪球或变种
”早利雪球”	前期高票息、后期低票息	产品变种
”降敲”	敲出价格逐月降低	更容易敲出
”限亏雪球”	亏损有上限	产品变种
”雪球敲入潮”	大量雪球同时敲入	市场事件
”这个结构厚”	票息高/条款好	产品竞争力
”Delta 对冲”	券商的对冲策略	风险管理的核心
”基差”	期货 vs 现货价格差	对冲成本

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六、系统实现（ODTS 中的雪球处理）

基于 ~/odts1/hedging-as 和 ~/odts1/eds-web-app 实际代码。

6.1 雪球定价的关键路径

雪球是结构化产品中最复杂的之一，因为需要蒙特卡洛模拟。

步骤	系统	核心代码路径
询价	hedging-as	action/quotation/QuotationAction.java（选择产品类型=雪球）
蒙特卡洛	edslib	valuation/MonteCarloValuation.java — 数万条路径模拟标的走势
票息计算	edslib	payoff/SnowballPayoff.java — 逐路径计算敲出/保本/亏损
报价生成	gpricingengine	pricing/StructuredProductPricing.java — 折现 + 票息边际
柜台展示	eds-web-app	返回 N(PV, 票息, 敲出概率, Delta 敞口)

6.2 持续管理路径

雪球签约后，系统需要每日跟踪直到到期：

• 敲出观察：每日 EOD 第 4 步 BarrierCheckStep.java → 按收盘价 vs 敲出线判定
• 票息计提：EOD 第 5 步 ValuationStep.java → 计算已累积票息
• Delta 对冲：EOD 第 6 步 GreeksStep.java → 输出 Delta/Gamma/Vega 给交易员
• 提前终止通知：自动生成敲出通知 → DocAgent 生成确认书 → JUMS 推送交易员

6.3 雪球的风险管理特色

与普通期权不同，雪球的风险控制有三层叠加：

层次	系统	控制内容
方向性风险	Greeks + 交易员对冲	Delta 敞口管理（雪球本质上是卖出一个虚值看跌）
路径依赖风险	蒙特卡洛重估值	每日期望损益，波动率曲面的敏感度
集中度风险	ODTS-72 RiskRule	单标的雪球总名义本金不得超过限额

更多：见 ODTS-35 定价引擎演变、ODTS-28 雪球深度

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